特約金融透視大陸不加息恰是綜合權衡內外因素結果

每個國家的貨幣、財政、產業、匯率等政策，無不以國情為主，以保證外部問題不會惡化國情的原則來制定政策。而以“國情為主”，就是不以事情發生在國內還是國外，而以是否影響本國的利益來界定。因此，以國情為主制定通脹預期管理政策，一定要在更廣義的概念上綜合考慮國內外因素的影響與作用。



　當前中國大陸需不需要動用利率工具，有許多不同看法。有觀點認為，中國大陸沒有加息是過多考慮了外部經濟形勢的影響，而宏觀調控政策應以國情為主。周小川行長最近專門回應了這種說法，強調宏觀調控政策是以國內情況為主的。

　根據我們的分析和觀察，貨幣政策包括其他相關的通脹預期管理的政策，雖然外部經濟變化必然在考慮範疇之內，但始終都是以國情為主的。從本質上說，以國情為重應是以本國的利益為重。當然，在全球化趨勢下，特別是在全球經濟危機餘震不斷的過程中，外部環境影響國內形勢，甚至改變國內經濟環境都有可能，是不可忽視的。調控政策聚焦內部國情，加上對外部形勢變化的考慮，才能更全面實施有針對性的政策，才能有效地達到調控的目標。

　認為中國調控政策過度關注外部變數的論據之一，是政策過分強調歐洲主權債務危機對今年出口增長和經濟增長的影響。這一觀點認為，今年中國大陸的出口達到同比30%的增長是完全可以預期的，完全不必因為擔心歐洲債務危機的邊際影響可能拖累中國經濟增長而不啟動利率調整政策，那會延緩對通脹的調控時機。

　筆者認為，為準確把握經濟形勢的變化，關注主權債務危機對中國大陸出口的影響是完全必要的。歐洲是中國大陸最大的出口市場，歐洲主權債務危機直接帶來了歐元的貶值，人民幣相對升值和中國大陸對歐洲出口的直接影響。另外，歐元區各國削減財赤的改革，可能會部分抵消歐元貶值增加出口對近期經濟增長的正面效應，歐洲整個消費市場會有一定萎縮，也進一步對雙邊貿易產生間接影響。

　至於在去年平均近20%的出口負增長的基礎上，今年同比達到30%的出口增長水準，並不是非常強勁的恢復。如果疊加歐洲主權債務危機帶來全球範圍內產生的影響，全年出口增長的平均預期恐怕是需要有所調整的。

　不過，筆者並不認為歐洲主權債務危機帶來的出口增長預期變化，與沒有啟動加息政策有直接關係。因為，分析今年經濟增長的驅動因素，對順差增長的貢獻是非常保守的。在去年11月歐洲主權債務危機尚未冒頭時就已開始的動態微調，是既定的通脹預期管理的相關貨幣政策，似乎並不是基於對全球經濟會強勁反彈的判斷，更不是基於全球貿易會恢復到危機之前的水準的基礎上制定和實施的。主流判斷基本認為，順差增長對經濟增長的貢獻僅僅是在低水準上轉負為正。

　所以，因為過度關注歐洲主權債務而沒有啟動加息政策的分析，並沒有太多根據。不加息，正說明中國貨幣政策並沒有過度受到歐洲主權債務問題的影響。針對過剩流動性的管理目標，一開始就是以數量化工具為主的，加息原本就不是通脹預期管理的主要貨幣工具。

　另一認為過度關注外部變數的觀點認為，主要發達國家的低利率貨幣政策還沒有調整，中國的利率政策不應被美元利率和其他主要貨幣的利率調整所牽制。

　應該說，這確實是中國沒有加息的原因之一。在主要經濟體沒有改變低利率甚至零利率之前，中國加息會加大內外利差，增加熱錢流入的動力，加劇流動性過剩的貨幣環境，甚至抵消貨幣政策流動性管理的效用，加大通脹預期管理的難度。從2007年到2008年上半年，十次存款準備金率的上調，六次加息，幾萬億的公開市場操作，都沒有完全對沖結匯帶來的流動性增長，便是明證。更何況，在當前實行流動性管理的關鍵時刻，大規模輸入性流動性的增加，可能會使流動性管理前功盡棄，推動通脹惡化。這是一個實實在在必須特別關注的引發國內通脹的重要因素，這也表明，強調通脹預期管理的貨幣政策調控，一直是以國內情況為主的。沒有加息，正是權衡內部綜合國情的結果。

　在是否該調整利率的討論中，既考慮了加息對改變負利率的心理壓力有邊際上的調整作用，也討論了利差加大會帶來資本的大規模流入，可能產生抵消流動性管理的貨幣政策的效用。在房貸折扣利率沒有取消，相應的工具沒有完全使用之前，利率調整對房地產調控暫時還不是必要工具。為保證經濟平穩運行，以貨幣政策的正常操作方式，利率不可能一次性調整到位，想要遏制地方政府過度投資推動經濟過快增長的衝動，加大對銀行信貸的監管力度，效果可能比加息更明顯。在當前通脹預期管理和保增長的平衡過程中，利率調整增加資金成本，對於本來就貸款難的中小企業，會進一步加大信貸成本減少邊際收益，不利於中小企業的發展和民間資本的投資增長，不利於經濟增長的穩定。至於季節性因素，自然災害，國際大宗產品價格上升等等帶來的價格水準上升，加息也是無能為力的，完全可以採取其他更有針對性的政策。

　事實上，去年11月以來，已提升三次存款準備金率，啟動了三年央票發行，公開市場操作也收回了上萬億流動性。在全球房地產市場繼續接受各國政府拯救計畫的情況下，中國政府大力度調控房地產，也是針對去年國內高信貸推動的房地產價格泡沫風險。地方政府融資平臺的風險管理，也早於希臘主權債務危機暴發。

　無疑，每個國家的貨幣、財政、產業、匯率等政策，無不以國情為主，以堅持保證外部的問題不會惡化國情的原則來制定政策。而以“國情為主”，並非簡單的內外分界，不是以事情發生在國內還是國外的狹義概念來界定，而是以是否影響本國的利益來界定。在全球化的雙刃劍下，處在美元本位的國際貨幣體系之中，外部因素對內部國情的影響不僅不可避免，有時還很嚴重，甚至可能損害本國利益。因此，以國情為主制定通脹預期管理政策，一定要在更廣義的概念上綜合考慮國內外因素的影響與作用。

　　　　　　　　　　　　　　　（大陸國研網專供，作者：銀河證券首席經濟學家 左小蕾）　【中央網路報】

文章來源: 中央日報